银行业：增长与风险并举

2009年的银行股行情在绝望中诞生

截至2009年12月15日，A股银行业指数（申万银行指数）涨幅97%，基本与市场指数同步。其中，7只银行股一年内股价上涨幅度超过100%。回首一年之前，2008年末市场对银行股则充满着极度悲观的预期。这也似乎验证了市场熟知的谚语：“行情总是在绝望中诞生。”

无论是业绩贡献，还是市值权重，14只银行股在沪深两市中占据着举足轻重的地位。以前三季度的业绩汇总计算，A股上市银行合计贡献了近3400亿元的净利润，超过市场总体的四成。总市值上，上市银行A股总市值合计3.7万亿元，占市场总体的13%。然而从估值上看，银行业动态PE16倍，动态PB2.93倍，均低于市场平估值。

上市银行2009年业绩平稳，来自于拨备释放反哺利差萎缩，相对较低的信用成本是银行业绩略超预期的主要因素。结合前三季报的情况来看，依靠利率保护政策实现高盈利的商业银行，在降息的大背景中，也尝到政策的苦果。近10万亿元的新增信贷投放带来银行资产规模大幅增长的同时，资产的收益率却快速下降。前三季度的净息差，行业平均值为2.30%，较去年同期的3.09%萎缩了近26%。14家上市银行净利息收入合计同比下滑7.4%。但巨额的信贷投放确也为实体经济创造了宽松的融资环境，带来了流动性的支持，使得商业银行自身的资产质量短期内也相对稳定，信用风险得以下降，带来利润的释放。以银监会公布的数据为例，截至9月末境内商业银行不良贷款余额比年初减少558.0亿元，不良贷款率比年初下降0.76个百分点。以上市银行披露的三季报情况来看，平均的不良率为1.09%，较2008年同期、2008年底分别下降0.44个百分点和0.78个百分点。14家上市银行前三季度提取的资产减值准备合计647亿元，而2008年同期在全球金融危机的巨大阴霾下，则是1061亿元，同比下降程度超过38%。

展望2010年，商业银行的业绩增长是否仍能在2009年基础上继续有所突破，主要取决于以下因素：信贷规模的增长、利差回升程度、资产质量的波动以及监管政策的约束。

2010年的信贷规模增长依然可期

从中央经济会议的精神来看，商业银行依然会继续承担起“落实适度宽松的货币政策”的任务。从2009年11月信贷数据中可以看到，尽管新增人民币贷款有所下降（票据融资下降1000多亿元），但整体并不低迷。11月内，居民户贷款环比创出2000亿元以上的新增势头，而非金融业的中长期贷款新增额超过1500亿元。

潜在的信贷需求，依旧会跟随城市化、工业化的势头进一步延续。在居民户贷款上，按揭贷款目前占比约为60%。2004年以来，我国居民户按揭贷款年均增长在23%以上，但占GDP的比重也仅有16%左右，而西方发达国家，例如欧盟，则在40%以上。如果2010年按揭贷款占GDP的比重提升2个百分点，则新增居民户中长期贷款的空间约有1.8万亿元，加上在“促销费”的环境下，其他消费贷款、个人经营性贷款、信用卡透支等需求，粗略估计居民户贷款总量可以达到11万亿元的规模，较目前约7.8万亿元的存量，仍有3万多亿元的增长空间。另一方面，在公司类的中长期贷款上，中央经济会议特别提到“保证重点建设项目贷款需要”。根据2008年底提出的“4万亿”投资计划，2010年中央计划投资5880亿元，加上2009年尚未投出的2000亿元，合计近7900亿元，按照资本金和贷款的配比关系，估计能够带来2.2万亿元的新增中长期贷款需求。

此外，近几年来，商业银行也一直在加大针对中小企业的信贷支持。各家上市银行分别推出的“商贷通”、“小巨人”、“财智融通”等特色服务。从披露的数据来看，此类贷款增长迅速。2009年8月财政部对中小企业贷款损失准备金税前扣除政策的调整，也创造出较好的政策环境。

除了城市化、工业化的主题外，环保、文化创意等新兴产业的战略地位逐渐提升，伴随着知识产权质押等技术环节的成熟，也给商业银行在信贷增长上找到了新的亮点。从国产热门影片的幕后名单中，不难找到商业银行信贷支持的身影。

结合以上分析，2010年潜在的新增信贷需求可以在7万亿元左右，虽然较2009年新增的10万亿元有所下降，但同比仍有16%的增长空间。

利差回升是大概率事件

我国的商业银行一直以来处于国家利率管制政策的襁褓之中，利差收入是银行盈利最重要的因素之一。从2006年以来，银行股跑赢市场的催化剂因素，大都与加息政策的推出有关。

2009年二季度是近年来银行净息差的底部，三季度则出现了明显回升趋势，上市银行单季年化净息差为2.23%，较三季度上升10个基点。但从历史数据上看，市场利率和基准利率依然处于底部。11月CPI由负转正，通胀预期增强，同业利率有逐步提升的可能。实体经济回暖、资本市场的活跃也使得存款活期化趋势开始持续。而在新增信贷规模适度下降的环境中，银行对于贷款的溢价能力也会有所增强。即使不考虑加息政策的推出，商业银行的利差水平预计在2010年有10个基点左右的回升，这样的情形假设基本包含在市场主流分析师的盈利预测之中。

如果考虑加息，在促进消费的政策环境下，作为银行最主要的资金来源之一的活期存款加息概率较小，因此商业银行的利差收入仍可受益于存贷款对称加息的政策。假设到明年中期，基准利率对称加27个基点，同时活期存款不变，商业银行的利差水平可以从2009年的2.36%提高至2.58%，利差扩大幅度超过20个基点。在资产规模总体同比增长16%的条件下，粗略估计可带来净利息收入26%的同比增长。

资产风险值得关注

银行是经营风险的金融机构，在各种各样的风险中，贷款面临的信用风险首当其冲。在周而复始的巨量信贷轮回中，总有沉淀的泥沙，而当经济周期来临，更会无情地击碎过量的贷款泡沫。体现在银行独特的财务结构中，拨备制度成为银行应对风险的“缓冲池”。商业银行的拨备支出政策，在行业监管政策、会计准则的框架内，也随着宏观经济环境变化、资产质量波动乃至自身盈利的调节而波动，对盈利的影响相当之大。以美国银行业的历史数据为例，在20世纪80年代至2000年的20年中，行业的资产回报率约1%左右，拨备支出占平均总资产的比例，最低在0.3%，最高攀升至2.1%（1987年经济危机期间）。

反观我国的商业银行，在此轮百年不遇的金融危机中，资产质量稳定，不良贷款持续“双降”。三季报中，7家上市银行的不良率水平低于1%，10家银行的拨备覆盖率高于150%，前三季度上市银行平均的信用成本（当期计提拨备除以贷款余额）平均为0.40%，而2008年则为0.87%。如果将2009年信用成本的下降，部分归因于2008年的提前预防、“以丰补歉”，那么2010年乃至未来几年在“调结构”的环境中，资产质量是否能继续向好，值得关注。

以2009年前11个月的信贷数据为例，扣除新增的居民户中长期贷款，新增公司类中长期贷款为4.74万亿元，占全部一般性新增贷款（扣除贴现）的57%，期末余额达16.39万亿元，占一般性贷款余额（扣除贴现）的比重为45%，为2003年以来的新高。这样高比例的中长期贷款的出现，即使各方面数据均显示良好的状况，银行监管层也陆续推出了“三个办法和一个指引”等政策加强监管，也免不了存在“过量投放”、“信贷过度”的嫌疑。

观察上市银行披露的财报情况，中长期贷款的增加使得贷款集中度提高，14家银行的最大10家客户贷款比例的平均值2008年报为25.3%，到2009年中报则提高至31.5%。7家上市银行披露的前10大贷款客户的名单中，频繁出现地方政府融资平台类企业（部分企业还在多家银行中相互重叠），不仅有省级或直辖市级的平台，也包括区、县一级的平台企业。

对此类地方融资平台企业信用风险的控制与度量难度相对较大。从总量上看，以媒体报道披露的地方政府融资平台约5万多亿的贷款量来计算，加上5万多亿的国债余额，我国公共负债占GDP的比重在30%～40%的区间内，总量的风险不大。但考虑到我国独特的“二元”经济结构，各地区域经济发展和地方财政收支的情况千差万别，个体或者局部的风险会不会隐藏在均衡的总量之中？某些地区脆弱的财政收支是否会成为银政利益链条上的薄弱环节？这些问题仍是悬在商业银行信贷资产上的达摩克利斯之剑，有待密切的观察。

资本监管进一步加强，未来银行 经营“资本为王”

商业银行是以杠杆经营来运作的金融机构，资本是商业银行存在的前提和发展的基础，也是影响到银行盈利能力的重要因素。因此，银行资本充足率的监管政策对银行经营乃至股权价值的影响都举足轻重。以基本的DDM折现模型来进行推导，假设一家银行的风险资产回报率保持1.2%的水平，初始的资本充足率为9%，如果不进行后续融资，在8%的资本充足率监管条件下，未来10年内规模可以保持年均18%的复合增长，平均杠杆倍数为16倍，平均ROE可以达到19%以上，理论上对应的股权估值可以达到4.2倍的市净率水平。如果监管政策调高至10%的资本充足率要求，如果不进行再融资，则年均规模增长速度会降低至13.54%，杠杆倍数只有13.05倍，平均ROE只有15.66%，相同情况下，股权价值仅为2.35倍的市净率。这样的情形分析大致可以解释2009年8月份由银行股再融资传言导致的股价大跌。2009年8月初银行股的平均估值为3.0倍PB，而目前平均估值水平为2.7倍，估值中枢的下移，隐含的不仅是资本市场的融资承受能力，也反映了资本监管加强情形下，未来行业潜在ROE水平下降的预期。

从8月份相关监管文件征求意见稿的出台，到10月份正式颁布，到岁末监管层领导发文强调“根据宏观经济形势变化建立动态资本和动态拨备要求”的种种政策迹象，加上近期上市股份制银行、城商行的再融资方案的陆续推出和实施，显示着严格的资本监管政策的一步步落实。在这样的环境下，顺利补充资本的银行将会在新一年的增长中占据一定的相对优势，2010年的经营将会对各家银行的资本管理能力提出更高的要求。历史上高资本回报率的银行能否延续优势，低资本回报率的银行能否走出转型之路，在同质化的经营模式中，各家银行个体的经营差异将会有更多的体现。

综合来看，2010年影响银行经营业绩的各个因素中，伴随经济复苏增长，信贷规模逐渐向正常水平回归，息差水平在流动性略有趋紧的环境下会有所提升，这将带来利息收入增速的有效提高，但在资产质量和信用成本上可能会有所波动，需要密切关注。随着以资本充足率为主的监管政策的强化，银行业潜在的ROE水平会受到进一步制约。在公司个体的经营中，顺利融资到位、资本充足同时实施有效资本管理的银行在发展上将会把握更好的扩张时机。■

（作者为鹏华基金银行业研究员、鹏华价值优势基金经理助理）（文 / 伍旋） 并举银行业金融利差银行上市新增贷款商业银行增长银行监管银行信贷风险信贷规模银行资本银行风险