2010年大宗商品涨势延续

( 美国马萨诸塞州居民向地下储油库注入民用热燃油 )

先高后低

查阅多家投资机构和国际组织的大宗商品展望，你会发现充满分歧。高盛秉承其一贯的看高大宗商品的思路，认为大宗商品仍将上涨；瑞银预计2010年投资大宗商品将有10%的回报。而世界银行的报告显示，即使到了2020年，以不变价格计算的诸如铜、黄金、锡和铁矿石等矿产品的价格还没有超过2008年时的价格。甚至原油这一广泛被认为即将枯竭的不可再生能源的价格变动也没有赶上通货膨胀。

不过，上涨仍是各大机构预测的主基调。对于大宗商品2010年的价格，全球主要投资银行的预测如下：

原油：摩根大通认为，炼化需求疲弱以及库存缩减对价格持续构成压力，第一季度原油为每桶72美元。随着经济成长，库存下降和美元疲软将推动油价在第四季达到85美元。美国银行将此前的预测提高了10美元，原因是实货原油供应吃紧和需求基本面因素将支撑价格，使2010年石油均价为每桶85美元。美国银行并认为，受宽松货币政策和美元贬值推动，油价在2011年前跳升至每桶100美元上方的风险在升高。

铜：全球流动性的充裕使摩根大通坚信铜价还将继续攀升，在2010年第二季达到每吨8000美元触顶，年底前回落至6250美元。全年均价为7100美元。苏格兰皇家银行则称铜仍是其最青睐的基本金属，预计2013年前铜价会达到历史新高。该行预测2010年铜价达到每吨6750美元，随后3年将分别升至7500美元、8250美元和9500美元。

至于农产品，普遍认为2009年末的升势仍将延续，摩根大通预测生物燃料需求上升以及库存下降将推动价格上升。预计第二季度为每蒲式耳4.40美元，第四季度为4.10美元。大豆则将在第一季度于每蒲式耳10美元触顶。尽管玉米需求增加会导致美国大豆产量减少，大豆的价格涨势依然受限，因南美产量和出口增加，预计年底前达到9.20美元。

不难看出，对于大宗商品的预测，国际投行的普通共识是“先高后低”，即第二季度达到高点，随后适当回落。无独有偶，对国内最重要的，且定价权基本由国内市场决定的商品——钢材，国内分析师也有着类似的判断。“我的钢铁网”发布的报告认为，2010年我国钢价走势将表现为年初适度调整，自二季度开始到三季度出现较大幅攀升，四季度在政府政策干预下逐渐回调。当然这里面有季节性影响，因为房地产和基建仍是2010年带动经济复苏的主力军，而房地产建设是有季节性的，冬季由于气候原因导致场外地面施工难度加大，使得建筑钢材进入一个典型的消费淡季。除去季节性因素，国家投资拉动的惯性和2010年下半年可能出现的紧缩政策是导致钢材市场出现“两头低，中间高”的主要原因。

美元因素

美元和商品就像是跷跷板的两边，美元走势历来是影响商品市场短期波动的直接因素。2009年底的迪拜债务危机以及希腊信用评级被调低，都导致全球经济增长前景出现新的不确定性，进而促使美元反弹，导致以美元计价的大宗商品市场相应下跌，其中黄金的表现最为明显。12月4日，纽约商品交易所黄金期货单日跌幅逾4%，3个交易日内跌幅超过7%，创出年内纪录。作为投资者最看重的避险工具，国际市场上的任何一次恐慌都会带来美元的坚挺，大宗商品也相应下跌。

对大宗商品的“年中摸高”的预测也正与此有关。美国定量宽松的货币政策退出，美元加息，则美元反弹，届时全球过于充裕的流动性才开始逐步收紧。在此之前，宽松的货币环境仍将使无限的金钱追逐紧缺的商品，已经上涨一年之久的大宗商品价格唯有惯性上涨。

2009年10月来，澳大利亚央行三度加息，开启了国际社会退出政策的先河，不过，美国政府和美联储一再强调，会保持目前的宽松经济政策。2009年三季度美国GDP在连续4个季度下滑后首次实现增长，但仔细分析，这一转机主要依赖政府支出拉动，在第三季度经济增长中，7870亿美元经济刺激计划给当季的增长率贡献了3到4个百分点，扣除后美国经济几乎没有增长。这一点，从美国车市和房市走势中就可看出。受益于美国“旧车换现金”计划，美国车市一度呈现火爆局面。据统计，汽车销售对美国国内生产总值增幅贡献了1.66个百分点。但当该计划终止后，9月份汽车销量较8月份大幅下滑了35%。楼市也是如此，政府推出的首次购房免税8000美元的刺激计划本在2009年11月底终止，随后又延期半年。各方均担心房地产市场出现的一度活跃的现象会随之消失。

一旦经济刺激计划效应过去，就业状况无法改善，民间消费不能跟上，美国经济很可能再次衰退。按照国际货币基金组织的观点，经济刺激退出的时间应该是失业率降低到正常水平的时候。目前美国失业率远高于危机前水平，“无就业复苏”的前景又可能持续时日。并且，美国CPI仍处于低位，至少到2009年第三季度前通胀压力均不明显。市场分析人士多预计，美联储将在2010年中才会开始加息。相当时间内，美联储将联邦基金利率维持在0～0.25%的低水平已是多方共识。

商品供应

高盛把大宗商品的上涨归因于产能限制。本世纪的前几年，大宗商品价格开始上涨，但涨幅远没有达到刺激开采商和各国政府协同一致、增加产能的程度。比如石油、油砂开采集中在加拿大，但出于环保的考虑政府一直采取审慎的做法。又比如铜矿，南美洲是主要的储藏地和产地，但当地的动荡环境限制了勘探和开发。再追溯到上个世纪，过去20多年来在勘探、采矿和加工产能等方面缺乏资金投入直接造成了紧缺。近几年，大宗商品急速上涨，资金开始涌入，但从探矿到产生商业供给仍需漫长的过程。国内面临着同样的问题，经过几十年的开采，目前我国已有2/3矿山呈现老化，保有储量严重不足，再加上前几年我国矿产勘查投入的减少，造成许多矿山资源枯竭，后备资源接替遇到了困难。

与原油一样，矿脉离地表较近、开采较为容易的矿藏大都已被人们发现了。那些人们仍未发现的矿藏往往深埋于地表之下，开采成本也较高。它们还常常位于政局不稳的国家，或是基础设施老化或不足的国家。俄罗斯、非洲和南美等地的部分地区由于经常断电，不仅那里的找矿工作常受影响，即使找到，开采和运输也是个大问题。

探矿和开采的日益困难，在石油和铜等大宗商品的储量中，探矿者至今也没有找到令人激动的成果。以至于国际铜业研究小组(ICSG)修订了他们对未来几年铜产量的预估，在2009～2013年，全球铜矿山产能预期平均每年增长3.8%，低于其之前预估的2008～2012年间年均5%的增长率。几乎3/4的新工程及扩张项目位于巴西、智利、刚果、蒙古、秘鲁等国家。

硕果仅存的矿产资源是天然气和铝。天然气价格高涨刺激了开发力度，近年来，美国和加拿大的由致密气层和煤层气组成的非常规天然气迅速发展，特别是在过去的3年里，已经改变了北美和世界其他地区的天然气市场前景。供应增加加上金融危机后的需求疲软以及高于平常的储存水平，使得北美地区的天然气价格从2008年的接近9美元/百万英热单位降至2009年9月上旬的不足3美元/百万英热单位。据国际能源组织（IEA）预测，在接下来的几十年中，新的非常规供应资源仍有潜力增加北美天然气的总体产量。而在需求方面，2009年世界范围内的天然气需求量有可能下降约3%。假设经济从2010年开始复苏，全球天然气需求将会有所反弹，2010～2015年，需求年均增长率将为2.5%。但与此同时，供应产能的增长会更快。在IEA设计的参考情景中，世界范围内的非常规天然气产量将会从2007年的3670亿立方米，增长到2030年的6290亿立方米，大多数增量来自美国和加拿大。非常规天然气在美国天然气总产量中所占的比例会从2008年的50%增加到2030年的将近60%。

铝的供应充足得益于世界铝土矿资源丰富，资源保证度很高。按世界铝土矿产量计算，静态保证年限在200年以上。并且，铝土矿资源相对分散，各大洲均有分布。上世纪80年代前，氧化铝的产量主要由主要消费国在本土生产，但随着资源国投资环境的改善，从80年代后期开始，跨国矿业公司利用资本和技术优势，通过扩大海外投资，不断提高对优质铝土矿资源的控制度，资源国家对资源的控制和影响力逐步削弱。尤其是本世纪，我国渐成铝供应大国，2008年铝产量占全球总产量的33.4%，同时我国也是铝消费大国，2008年铝消费量占全球总消费量的32.89%。

不过，2007年后我国对原铝的需求量越来越大，已经需要靠进口补充。在铝价偏高的时候，往往通过进口铝土矿和氧化铝进行国内冶炼，以降低成本。而在铝价过低之时，则直接进口铝锭以满足国内的需要。长期看，我们对海外资源的依存度在上升，也可能重演石油和铁矿石的麻烦。

超级周期

2009年商品价格的“V”形反转使人联想起超级周期假说，也佐证了这一假说。信贷危机爆发前，商品价格高涨，超级周期假说也甚嚣尘上，但随后的暴跌中，超级周期说失去了市场。现在看多大宗商品牛市的投资者再次捡起了超级周期。甚至在大宗商品价格只回升了15%的时候，长线视点（Longview Economics）首席执行官克里斯·沃特林就写道：“大宗商品超级周期仍在继续，且运行良好。2008年的价格回落，是大宗商品价格上行过程中典型的超级周期中继。最近的两次大宗商品超级周期，都经历过长达几年的价格回落，然后才进入牛市阶段。事实证明，在这两次周期中，价格回落都是暂时的，上行趋势将会持续。在上一次大宗商品超级周期（1968～1980年）期间，大宗商品价格在1974年中到1975年底下跌了25%左右。同样在1937年，在1932年上半年至1951年的超级周期中，大宗商品也经历了大幅调整，累计下跌40%，之后才重新步入上行轨道。这两次周期中回调的规模，都与2008年的跌幅类似。这两次周期也都与全球陷入严重衰退有关。”

如果说沃特林提及的上两次超级周期，一次由美国和欧洲发达国家的重工业化引起，一次以日本等亚洲国家的崛起为契机，本轮大宗商品上涨也是建立在一个“超级周期”上，这个周期中，处于城镇化和工业化的中国对矿产品的需求，使得商品价格高企，而印度的崛起将会为基础原材料的价格提供第二波的支撑。

经济学的常识告诉我们，长期的经济增长必然带来物价上涨。尤其是初级产品，处在需求的底端，到一定阶段需求讯号才反馈到初级原料等上游企业。而原材料生产，又是投资产出周期最长的，这就造成一段长时间的供求失衡，价格上涨。

长周期理论不是经济学中的“显学”，因为颇有玄学色彩，很少被主流经济学家认同，但在投资者和企业界颇有市场。最早关注长周期现象的是经济史家、法国年鉴学派的代表人物布罗代尔。他从浩如烟海的史料中观察到资本主义从13世纪到20世纪经历了4个长周期，这些历史时段中存在着长达百年的“结构周期”，而对长周期结构产生影响的因素包括自然环境、地理环境以及社会心态等等。苏联的经济学家尼古拉·康德拉季耶夫由工业革命后更翔实的历史记录观察到的周期——康德拉季耶夫周期，是在长周期研究中最具影响力的。他利用主要发达国家的时间序列数据进行实证研究，提出资本主义发展进程中存在着长度为50年左右的周期性波动，并认为固定资本的更新是长周期产生的原因。有关长周期的成因，美国经济学家罗斯托的相对价格长波论直接把经济周期和大宗商品联系起来，他认为初级产品与工业品的相对价格高低是制动世界经济长期波动的杠杆。形成长期波动的基本原因是由于粮食和原料等初级产品的相对丰裕和匮乏。而依据熊彼特的创新增长理论，经济增长的动力来自于技术革命，来自于生产力的提升，但所有这些大多发生在经济结构的更高层次上，基础原材料生产力提升慢，价格也因此相对提高了。

通过对1750年（即开始编制数据之时）以来长周期的研究发现，大宗商品牛市周期平均历时20.7年，平均累计涨幅为293%，涨幅区间为135%（1788～1814年）至689%（1932～1951年）。最新一轮大宗商品超级周期始自2001年，已历时8年。迄今为止，累计涨幅为76%。如果说历史经验和长期需求预测可以提供借鉴的话，那么为期数年的强劲上涨应该可期待。■（文 / 邢海洋） 2010大宗商品商品涨势大宗延续